最近，“易中天”又躁动了。
如果说，美股的AI盛宴是在围猎英伟达、谷歌；那么，A股的AI狂欢就集中在两个代号里：一个是炒芯片的“纪联海”（寒武纪、工业富联、海光信息），另一个则是炒连接的“易中天”（新易盛、中际旭创、天孚通信）。
中际旭创在11月27日刷新历史高价，天孚通信紧随其后，在12月8日创出新高。截至12月8日，中际旭创、天孚通信、新易盛的市值分别为6333亿、1842亿和4021亿。
但在欢呼声中，资本市场的质疑也没停过。
此前，多少人盯着这个赛道，看到光模块企业有40-60倍、甚至超80倍的PE（市盈率）直呼“泡沫”，毕竟通信行业的历史估值均值常年趴在15-20倍。
也有观点认为，要想支撑这种估值，企业净利润得维持三位数增长，在成熟制造业里，这简直是天方夜谭。
然而，就在所有人以为“光模块”的故事快讲不下去的时候，大洋彼岸的谷歌带着它的TPU“半路杀出”。
这一次，谷歌不仅改变了AI算力的格局，似乎也顺手“救”了A股光模块的估值逻辑。
#01一、谷歌的“神助攻”
如果说，GPU负责计算，是算力；那么，光模块负责传输，则是“运力”。
光模块的性能直接决定了数据传输的效率和稳定性。一旦数据传输跟不上，就像高速路上堵了车，算力再强也白搭。
正因为“算力”与“运力”的搭档，GPU、光模块缺一不可。
从市场格局来看，中国的光模块厂商占据了“大半壁江山”。2024年中国（含中国台湾）有7家光模块企业跻身全球前10。除中际旭创和新易盛外，华为排名第4，光迅科技、海信宽带、华工正源分列第6至第9位，索尔思光电位居第10。
回顾“易中天”的股价变化，我们可以发现其驱动因素在于:
1.产品技术迭代，比如：400G光模块升级到800G光模块带来的传输速率提升;
2.下游需求，即谷歌、亚马逊、Meta、微软、BAT等云厂商资本开支用于数据中心建设。
这次，谷歌的TPU芯片又给“易中天”等光模块厂商，带来不一样的增长预期。
1.光模块数量增加
由于谷歌的TPU的加入，芯片平台从GPU向ASIC多元化发展正在推高光模块需求，尤其是芯片算力较低促使对多芯片的光模块连接的依赖度上升。
TPUv7（Ironwood）采用优化的3DTorus三维环面拓扑结构，单集群可集成高达9216颗芯片，远超传统GPU集群规模。为实现如此高密度芯片间的低延迟、高带宽互联，需部署大量高速光模块作为物理连接载体。
现阶段，TPU单卡算力相对较低，需更多芯片协同完成训练任务，因此在纸面算力相等时，TPU集群所需的光模块数量是GPU集群要多。
2.1.6T光模块也将加速放量
市场原本预期1.6T的大规模放量主要由Nvidia的下一代GPU驱动，但GoogleTPU的激进扩产让1.6T的需求提前且更具确定性。
谷歌TPUv7全面配置1.6T光模块，将成为1.6T产品放量的新核心驱动力。
10月24日，谷歌与Anthropic再次签订数百亿美元100万只谷歌定制TPU芯片的合作协议，据中泰证券预计2026年TPU出货有望达到400万颗以上。
此外，摩根士丹利（Morgan Stanley）等机构大幅上调了GoogleTPU的产量预测，预计2027年出货量可能达到500万颗，2028年达到700万颗。
Ironwood集群(9216个TPU)的芯片间带宽需求达1.2TBps，传统800G光模块无法完全满足，推动1.6T光模块需求。有机构预计2026年1.6T光模块出货量将超2500万只，800G超5500万只。
而国内光模块龙头如中际旭创、新易盛已进入谷歌的供应链。
此外，资本开支力度，这也是光模块需求的直接风向标。
阿里巴巴、腾讯和百度在2025年前三季度合计资本支出总额为1650亿元人民币，同比增长90%。阿里巴巴早前公布了2024-2026年3800亿元人民币的资本支出计划，公司在近期的业绩会上表示这一计划仍存在上修机会，这也预示着增长趋势将在未来得以延续。
而美国四大云厂商（谷歌、微软、Meta、亚马逊）在2024年资本支出总额达到2300亿美元，同比增长55%；并在2025年前三季度进一步增长至2590亿美元，同比增长65%。
彭博一致预期显示，美国四大云厂商2025年四季度资本支出将环比增长10%至1080亿美元，推动2025全年资本支出同比大幅增长59%至3670亿美元。
这一增长趋势已得到大型云厂商业绩指引的证实。
Meta2025年三季报将本财年资本支出的预测从660-720亿美元上调至700-720亿美元；谷歌将全年资本开支指引由此前的850亿美元上调至910-930亿美元；亚马逊全年资本开支预计约1250亿美元，2026年规模将进一步增加。
对于2026年，当前彭博一致预期显示四大云厂商的资本支出将同比增长35%至4950亿美元。
#02二、超预期支撑“高溢价”
11月份以来，“易中天”为代表的光模块出现调整，主要因市场担心AI服务器上行周期已步入后期阶段，增速可能下滑，尤其是2027年。
当前彭博一致预期显示四大云厂商2027年资本支出同比增长14%，远低于2024和2025年的增速。
然而，不少机构认为这一数字还存在上修空间。例如：今年1月份四大云厂商2025年资本支出增长的一致预期为33%，但11月份被调升至59%。
参照往年数据，随着资本开支的能见度逐步提高，一致预期在财报后通常迎来预期上修。
因此，妙投认为部分市场资金在赌资本开支还有上修空间，也就是超预期。
过去光模块市场过于依赖NvidiaGPU的出货节奏，GoogleTPU（以及潜在的Meta自研芯片）的放量，为光模块厂商提供了除Nvidia之外的第二条增长曲线。
从某种意义来说，谷歌的TPU带来光模块需求增加，正成为市场资金梦寐以求的“超预期”，补充了这个叙事逻辑。
此外，光互联不再仅仅局限于服务器之间，而是开始向网络架构的更深层渗透（Scale up），也将给光模块需求增长带来新动力。
因此，在TPU芯片放量等因素的加持下，2027光模块行业进一步实现高增的确定性正在不断提高。
尽管如此，“易中天”的三季报表现有所分化，也让资本有所犹豫。
（数据来源：choice）
从三季度的表现来看，仅中际旭创Q3营收、归母净利润同比、环比均有所增长。而天孚通信、新易盛业绩低于预期，营收环比均有所下滑。尽管新易盛表示，2025年Q3因受到部分产品出货阶段性节奏变化的影响所致，但资本市场未必买账。
基于三季报的表现，部分机构会下调天孚通信、新易盛的业绩预测，而机构对中际旭创一致看多。
因此，在估值方面，妙投认为中际旭创会被资本市场给予更高的市盈率，更高溢价。
受益于谷歌带来的新叙事逻辑，“易中天”为代表的光模块的估值体系向2027年利润进行切换。
光模块行业需求的高增长将提升公司业绩增长，同时维持较高的市盈率，从而拉动“易中天”市值增长空间。
例如：高盛预计800G/1.6T和硅光产品需求增长将推动中际旭创净利润在2025-2028年年均复合增长59%，得益于每股盈利预测和目标市盈率倍数双双上调，将中际旭创目标价上调62%至人民币762元。
从wind一致性预期来看，2027年中际旭创、天孚通信、新易盛的归母净利润分别有望实现251.2亿、38.73亿、206.7亿，对应的市盈率分别为25.21、47.56、19.45。考虑到2027年业绩还在增长，可考虑给予30-40倍的市盈率，中际旭创、新易盛仍有估值拔高的空间。
当下中际旭创、天孚通信的股价已经创出新高、新易盛的股价正在逼近前期高点。
受益于谷歌TPU芯片、网络架构（Scale up）等叙事，“易中天”2027年业绩超预期的估值逻辑正在A股演绎。
虽然股价正在上涨，但涨上去也是风险，毕竟资本市场已经透支了“易中天”未来2年的业绩来进行炒作。
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