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  一级通信军士

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2017-4-18
发表于 2018-5-3 21:55:29 |显示全部楼层
【云计算加快渗透,推动流量爆发和网络重构】2017年亚马逊AWS营收达175亿美元(YoY 43.44%),成为全球第五大商业软件提供商;国内阿里云近四个季度营收93亿元(YoY 100%),处于全球云计算“3A”阵营。巨头发力云计算持续推动数据流量增长,思科预测:2016~2021年全网IP流量CAGR 23%,超大规模云计算数据中心增长290个,数据中心内部流量占比72%。网络架构向扁平化、智能化升级:东西向流量推动叶脊架构应用,高速率光模块数量翻倍增长,网络设备传输速率亟待升级;SDN/NFV加快应用,预计到2021年覆盖超过2/3云数据中心,刺激设备产业链重构。

【光模块构建数字网络基石,行业持续景气】
光模块实现光电转换功能,产业链包括芯片(电/光)、器件(无源/有源)、模块成品,其中:芯片技术壁垒在成品中占比30~70%,高端产品由国外垄断;器件品类繁多有源价值量相对集中,全球专业化协同竞争;模块成品迭代速度明显加快,中国力量崛起。预计2018年数据中心光模块市场空间42亿美金,约占全球45%。

1、100G在2017年已成为主流。Amazon、Google等云巨头2017下半年全面启用100G,全年出货约400万只;2018年海外新建和存量升级需求强烈,国内阿里巴巴规模部署,预计全年出货量翻倍达到800万只。旭创、AAOI在产品类型、市场拓展、成本控制具有明显领先优势,业绩弹性明显。

2、400G预计2019年规模出货。400G主流有OSFP(25G PAM4*8)、 QSFP-DD(50G NRZ*8)两种方案,预计OSFP 2018年具备量产条件,获得Google、Arista支持。预计下半年少量出货,2019年规模应用,成为市场规模提升核心推动力。光迅/旭创/海信宽带均在OFC 2018发布样品。

3、硅光有望在400G中等距离取得突破。硅光具有低功耗、高集成特点,规模商业化有望显著降低成本。Intel首先突破了硅基调制器,推出PSM4、CWDM4硅光模块,良率仍待提升,未来有望在400G中等距离规模应用。

【行业整合加速,政策鼓励自主】
光芯片和高端器件资本交易活跃,Lumentum拟18亿美元并购Oclaro,行业进入加速整合阶段。近几年光迅、昂纳、海信并购了海外芯片资产,旭创已参与成立产业基金加快上游布局。工信部发布了“信息光电子路线图”,鼓励2020/2022年高端光电芯片国产化率分别达到30%/50%。产业和政策共振,中国厂商迎来赶超机会,核心是看芯片整合能力和技术储备/服务资质/生产效能。

【投资建议】
风险因素
CAPEX低于预期,行业价格竞争加剧,新技术替代风险。

投资策略
云计算加速渗透,推动数据中心建设和网络架构升级,高速率光模块量质齐升有望持续景气,政策鼓励高端光器件突破,给予光通信行业“强于大市”评级。梳理三条投资主线:(1)具备100G量产能力/400G技术储备,重点推荐中际旭创,建议关注新易盛、FIT HON TENG(港股);(2)掌握高端光芯片构建垂直一体化壁垒,重点推荐光迅科技,建议关注昂纳科技(港股)、海信宽带(未上市);(3)提供无源专业方案拓展有源板块,建议关注天孚通信、博创科技。

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01
光模块是信息网络发展基石

【1.1  光通信:数据流量增长,行业
持续景气】

光通信是信息网络的核心技术,预计未来五年行业持续景气。近年来大数据、云计算、5G、物联网以及人工智能等应用市场快速发展。根据工信部数据,十三五期间(2016年-2020年),全球移动用户数将突破72亿,移动互联网用户数超过40亿,全球年数据流量复合年均增长率约23%。流量增长驱数据中心投资爆发,据CBRE统计,2017年北美数据中心投资200亿美金,同比增长接近200%。

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光通信产业链

【1.2  光器件:全球产业链协作,中国力量崛起】

光芯片:技术壁垒最高,国内亟待突破。光芯片是模块中价值量最集中的环节,在光模块中成本占比30%-50%,高端产品中占比甚至能够达50%-70%。

光器件:产品种类繁多,参与全球竞争。根据是否需要外加能源驱动可分为光有源器件、光无源器件;包括激光器、检测器、放大器、分路器、耦合器、连接器等多个品类,每个品类又存在繁多的型号。目前中国光器件厂商占据全球约15%市场份额,无源的竞争力相对较高,主要厂商有光迅科技、昂纳科技、天孚通信等。

光模块:需求快速迭代,中国力量崛起。10G以下速率光模块方面,国内厂家已经完成了从芯片到模块的国产替代;10G/25G/40G/100G光模块方面,光迅科技、中际旭创、海信宽带、华工正源等国内厂家已经实现全系列产品的覆盖,模块设计能力和封装工艺成熟;400G光模块方面,中际旭创、光迅科技、海信宽带、新易盛均已在OFC 2018推出样品及解决方案。目前中国光模块厂商占据全球超20%市场份额,主要厂商有中际旭创、光迅科技、新易盛、昂纳科技、海信宽带(未上市)等。

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【1.3  光模块:产品迭代加速,高速
需求提升】

光模块核心组件是OSA。信息网络主要以光纤作为传输介质,但目前计算、分析还必须基于电信号,光模块是实现光电转换的核心器件。光模块的核心组件有光适配器(Receptacle)、TOSA(光发射次模块)/ROSA(光接收次模块)或BOSA(光收发一体模块)、电芯片,另外还包括透镜、分路器、合束器等无源器件及外围电路。在发射端:电信号通过TOSA转换为光信号,再由光适配器输入到光纤;在接收端:光纤中的光信号通过光适配器被ROSA接收并转变成电信号,并输送到计算单元进行处理。

(1)光适配器由陶瓷插芯、开口陶瓷套筒、金属件组成,用于光纤与OSA器件的连接。
(2)TOSA封装构件包括:LD TO-Can(发射管芯,核心为LD即激光器)、封焊管体、陶瓷插芯、陶瓷套管、适配器、调节环,用于实现电信号转化成光信号。
(3)ROSA封装构件包括:PD TO-Can(接收管芯,核心器件为PD即光探测器)、塑封适配器、封焊管体、金属适配器、闭口套筒,用于实现光信号转化成电信号。其中,LD、PD也就是通常意义上的光芯片。

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02
云计算逐渐渗透,100G放量,400G布局

【2.1 云计算推动网络基础设施建设】
云计算推动超大规模数据中心加速建设。根据思科,全球超大型数据中心数量预计由2016年的338个增长至2021年的628个,2016-2021 CARG 13%。2021年全球超大型数据中心占比为53%,将有85%的公有云服务器安装于超大型数据中心,超大型数据中心将承担87%的公有云工作负载。

内部流量占比7成,速率提升需求明显。数据中心流量可按照连接类型分为三类:(1)数据中心到用户,由访问云服务进行浏览网页、收发电子邮件和视频流等终端用户行为产生;(2)数据中心互联,主要用于数据复制、软件和系统升级;(3)数据中心内部,主要用于信息的存储、生成和挖掘。根据思科预测,全球数据中心流量将由2016年的6819EB增长至2021年的20555EB,CAGR 23%。由数据中心内部流量和数据中心互联流量组成的东西向流量(East-West Traffic,横向流量)占数据中心总流量约85%。

【2.2  100G出货量爆发,CWDM4
成为主流】
100G已经成为海外云计算数据中心主流。数据流量持续增长,数据中心大型化、扁平化趋势推动光模块向两方面发展:传输速率需求升级、数量需求增长。目前全球数据中心光模块需求已经10/40G光模块向100G光模块更迭。根据全球光器件龙头OCLARO,2016年起,Amazon、Google等北美一线云服务提供商服务器端口开始由10G向25G升级,叶、脊交换机端口由40G向100G升级,预计2018年开始部署200/400G产品。国内厂商方面,阿里云宣传2018将成为100G光模块大规模应用元年,预计2019年进行400G光模块的升级。

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全球数据中心流量

【2.3  400G逐渐成熟,2019年有望
规模应用】

大型互联网公司需求明确,预计2018年下半年开始应用。Amazon、Google等北美一线ICP公司预计2018年开始部署400G产品,2019年逐步放量。 国内厂商预计将跟随北美数据中心高速化和大型化的发展方向,光模块采购也将向高端化演变。根据LightCounting,2015年全球200/400G光模块市场规模为1亿美元,2021年市场规模达到34亿美元,2015-2021 CARG 141%。我们认为,200G光模块为100G向400G过渡方案,2019年起增量市场空间将以400G光模块拉动为主。目前400G光模块的主流接口有OSFP和QSFP-DD。

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全球光模块市场规模

03
产业加速迭代中国企业迎来赶超机遇

【3.1  技术升级:硅光有望在400G中等距离
实现突破】

硅光器件具有低功耗、高集成优势。硅光主要只指在硅基上制作光通信器件,在工程场景下,大部分无源器件都可以用硅作为材料,但是激光器、放大器仍旧需要基于III-V族半导体。与传统光器件相比,理论上硅光具备以下优势:1)成本低:硅基材料成本低,可利用CMOS在集成电路领域的投资、设施和工艺,大幅提高光器件制造工艺水平,进一步降低成本;2)功耗低:硅基材料阻抗低,器件驱动电压低,降低能耗;3)集成度高:硅基材料及技术可以提供光子和电子的统一制造平台,为芯片级光电集成提供途径,进一步减小系统设备的成本和尺寸。

硅光模块进入产业化稳步推进阶段。Intel基于未来全光计算考虑,成为硅光发展的重要推动力,2016年提出100G光模块产品,硅光正式进入产业化应用阶段。目前,硅光模块影响力较大的厂商有intel、mellanox、Luxtera、TeraXion等,国内光迅科技、中国电科也在开展硅光研究和产业化。

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硅光发展历程

【3.2行业整合:芯片并购活跃,模块产能向中国转移】

行业并购活跃,整合高端芯片器件能力。Avago、NeoPhotonics等国际厂商通过并购完善技术与业务拓展,巩固上游高端光芯片能力,把控光模块产业丰厚利润点。2018年3月 Lumentum(全球No.2)宣布拟以18亿美元并购Oclaro(全球No.3),若交易成功两者营收规模有望超过Finisar成为行业第一。国内光迅科技、昂纳科技、海信宽带等通过自研和并购等方式,也具备了一定光芯片能力。

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【3.3  政策推动:鼓励国产自主,提升
高端竞争力】

国家政策支持信息光电子发展。2017年底工信部发布《中国光电子器件产业技术发展路线图(2018-2022年)》,指出核心、高端光电子器件落后已经成为制约我国信息产业发展瓶颈。目前25Gb/s的高速率光芯片国产化率仅3%左右,供应主要依赖美国、日本厂商。政策要求在2022年中低端光电子芯片的国产化率超过60%,高端光电子芯片国产化率突破20%。

04
投资建议

风险因素

数据中心CAPEX低于预期,行业价格竞争加剧,新技术替代风险.

05
投资建议及重点公司分析

【5.1  行业评级及投资建议】

行业评级:数据流量持续增长,光通信作为信息网络基石,有望保持持续景气。云计算数据中心建设加速、底层网络架构升级,带来高速率光模块量质齐升,芯片、器件、模块产业链各个环节有望受益。另外,5G渐行渐近有望开启光通信投资盛宴。我们看好光通信相关公司的投资机会,首次覆盖给予“强于大市”评级。

投资策略:数据中心光模块价值加快释放。100G已经成为主流,2018年出货量有望达到800万只;400G获得多厂商支持,预计2019年规模出货;硅光目前进入产业应用探索阶段,有望在400G中等距离获得突破。
光模块产业中国力量崛起。全球行业整合加速,光芯片、高端器件领域并购活跃,制造环节、无源领域专业分工趋势明显。国内政策鼓励提升自主水平,信息光电子创新中心落户武汉加速商业转化,发布技术路线图要求实现:200G/400G 规模化生产,核心光电芯片国产化率30%。

重点梳理三条投资主线:(1)具备高速率光模块设计和量产能力,前瞻布局400G产品,重点推荐中际旭创,建议关注新易盛、FIT HON TENG;
(2)掌握高端光芯片能力,构建核心竞争壁垒,重点推荐光迅科技,建议关注昂纳科技、海信宽带(未上市);
(3)提供无源专业解决方案,拓展有源板块打开空间,建议关注天孚通信、博创科技。

【5.2  重点公司分析】
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中际旭创:数据中心光模块龙头,业绩增长可期

风险因素:100G价格快速下降,400G和5G应用低于预期
维持“买入”评级。公司是全球高速光模块龙头厂商,构建了光模块设计封装和成本控制壁垒,服务Google、Amazon、Facebook、华为、中兴等业界顶级客户。考虑高速率光模块持续景气,维持公司2018~2020年EPS预测为1.77/2.53/3.51元,现价对应44/31/22 PE。考虑到数据中心和5G需求景气有望持续,而且公司目前优势明显、未来布局清晰、增长确定性强,放大到2~3年投资周期看可以消化当前估值,适合长线布局,维持“买入”评级。

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光迅科技:信息光电子国家队,高速光芯片
有望推出

风险因素:高速率光芯片研发进展低于预期,产业产品迭代加快,行业价格竞争加剧。

维持“买入”评级。公司是传输/接入/数据中心光模块主要供应商,持续投入研发通信光芯片,10G EML已经规模出货,25G DFB有望在2018年Q3量产,前瞻布局VCSEL和硅光打造光芯片能力平台,有望成为信息光电子国家队领军企业。维持公司2018~2019年EPS预测为0.70/0.93元,维持“买入”评级。

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天孚通信:信息光电子国家队,高速光芯片
有望推出
风险因素:无源产品毛利率下滑,OSA投产和良率低于预期。

维持“增持”评级。公司是光器件/组件优质企业,定位中高端由无源向有源拓展,定增加码高速率产品,有望共享数据中心高速光模块需求爆发红利。按照公司新增发3000万股测算,维持公司2018~20年EPS预测0.62/0.77/0.94元,维持“增持”评级。

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博创科技:信息光电子国家队,高速光芯片
有望推出
风险因素:有源下游客户集中,无源产品毛利率下滑,创新产品低于预期。

维持“增持”评级。公司拥有光电子集成技术,由无源向有源拓展,受数据中心高速光模块需求爆发,公司随着产品扩张和技术升级有望稳步增长。维持2018~20年EPS预测1.08/1.34/1.68元,维持“增持”评级。


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