AI 泡沫：是什么？会怎样？如何应对？

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魏玥天翼智库

泡沫指资产价格在投机、宽松信贷或过度乐观预期等推动下远高于其内在价值的状态，泡沫破裂通常会引发严重后果。

是什么：技术催生的“股市+基础设施”型泡沫

《繁荣与萧条：金融泡沫的全球史》一书通过研究18世纪的南海泡沫，19世纪的拉美投资泡沫，20世纪的美国股市和日本房地产泡沫，以及2000年的互联网泡沫等历史上著名的金融泡沫，得出泡沫导火索是政治和/或技术的结论。《经济学人》利用这一逻辑分析AI泡沫，认为AI泡沫由技术催生。

知名对冲基金Coatue将泡沫分为股市型、基础设施型、房地产型、信贷/债务型、大宗商品型和收藏品/另类资产型等六种类型，指出AI投资热潮在特征上最接近股市和基础设施型泡沫。股市型泡沫通常以崩盘收尾，而基础设施型泡沫意味着即使泡沫破裂了，基础设施仍在，并可能在未来发挥重要作用。如英国铁路泡沫的铁路构成了骨干网，互联网泡沫的光缆承接了之后兴起的流媒体和视频通话等数据密集型服务的需求。亚马逊创始人贝索斯将AI热潮视为“工业泡沫”，认为其“即便破灭，也能留下有益遗产”，印证AI泡沫具备基础设施型泡沫特征。

会怎样：AI 泡沫 vs 互联网泡沫

《繁荣与萧条：金融泡沫的全球史》回顾的泡沫中，2000年的互联网泡沫同样是IT技术突破引发的“股市+基础设施”型泡沫，与当前的AI狂热最为相似。

从股市表现来看，同样的科技股价格腾飞。1995年1月至2000年3月的五年间，纳斯达克综合指数增长近600%，思科作为第一“卖铲人”股价上涨约4000%，一度以超过5550亿美元的市值成为全球第一。2022年12月至2025年10月的三年间，纳斯达克综合指数增长约110%，英伟达股价上涨约1100%，一度成为全球唯一市值超过5万亿美元的公司。

从融资模式来看，同样的“衔尾蛇”式循环。彼时，思科开创了“供应商融资”模式，即通过旗下的融资部门向大量初创互联网企业提供贷款，初创企业利用贷款购买思科路由器和交换机，推高思科收入和股价。如今，英伟达向OpenAI投资，OpenAI从甲骨文购买云服务，甲骨文从英伟达购买芯片，甲骨文和英伟达收入与股价大涨。

不过，AI泡沫与互联网泡沫也存在着不同之处。

更乐观的方面，一是AI领域估值远低于当初的互联网。Coatue统计显示当前纳斯达克100指数的动态市盈率为28倍，而互联网时期高达89倍；英伟达截至目前股价最高时的市盈率约52倍，而思科股价最高时超过200倍。二是科技企业的抗风险能力强于互联网时期。从业务布局来看，英伟达、微软、谷歌、亚马逊等引领本轮AI热潮的科技公司均已通过自研或合作构建起了从基础设施到平台、再到模型和应用的全栈AI，并因此形成了更强的生态控制力。从财务状况来看，高盛报告指出当前头部科技公司的盈利能力更强，资产负债表更稳健。但这里暗藏了一个风险点，即来自私募信贷的债务融资可以不出现在科技公司的资产负债表上，而科技公司正纷纷为了数据中心启用债务融资，如Meta计划发行至少250亿美元债券，甲骨文发行180亿美元债券，xAI计划发行125亿美元债券。

更悲观的方面，一是AI基础设施的折旧率更高。过度铺设的光缆可以使用10~15年，而AI芯片的使用年限仅有3~5年。二是AI可能造成社会消费不足。AI能够替代人类的生产力，却不能提供相应的消费力。无限的供给和有限的需求或引发比泡沫更为严重的问题。

如何应对：打造穿越周期的护城河

泡沫是技术突破与扩散的必经之路。《技术革命与金融资本：泡沫与黄金时代的动力学》一书指出，技术革命必然经历狂热阶段，出现账面与实际价值分离的资产膨胀现象。泡沫出现后，若资产价值因技术快速普及等上升，拉近与价格的差距，则泡沫或以消失收尾。若泡沫不幸破裂，能够存活下来，则有机会在新技术渗透率提升后成为赢家。互联网泡沫时期，有数百间市值冲到500亿美元然后倒闭的公司，也有亚马逊和谷歌等优秀企业走了出来并继续成长壮大。

面对AI狂热，若AI应用能够在泡沫破裂前大规模普及，实现资产价格与价值协调增长将是皆大欢喜，但企业仍需通过整合全栈能力构筑全面竞争力、发展独有优势高筑竞争壁垒等做好应对泡沫破裂、穿越经济周期的准备。