AI PCB板块近期调研纪要

无聊小北

梦想的第四维

问：未来有哪些影响电子板块的重要因素？
答：232调查可能临近，同时进入七月份后，中报预期和大疆和影石等运动相机公司的新品发布等活动将增加市场热度。随着业绩期临近，关税落地以及消费电子新品预热，叠加自主可控进展顺利和资本市场催化密集，看好未来一个季度的板块表现。

问：在电子板块中有哪些值得关注的投资事件？
答：有两个值得关注的投资事件。首先，部分电子公司在港股IPO报价已落地，其中峰岹报价低于A股，蓝思打了7-8折，为A股和H股间的折扣预期提供了参考案例。其次，ZX国际上周受到高度关注，尽管如此，其走势虽然纠结，但短期的资金层面减持和传言对中芯国际的影响只是暂时扰动，未来一年仍看好其价值。

问：AIPCB为何存在供给缺口？
答：英伟达芯片出货量持续提升，以及其他的英伟达以外的AI芯片，以云厂商为代表的自研ASIC芯片，包括AMD等二线竞争者持续放量带来的增量需求，拉动了高端PCB供不应求的状态。

问：明年去看全球AIPC的一个增量需求会有多少？
答：考虑到明年需求端AIASIC自研芯片的快速放量，芯片整体出货量可以达到翻倍以上的增长，会拉动全球AI芯片配套的服务器、AI交换机、光模块等环节中PCB的增长，PCB增量市场有望达到60%以上的提升，约270亿元的PCB需求增量。

问：PCB供给侧情况如何？
答：过去两年已经有一些具备客户、产能先发优势的龙头厂商，已经享受到了前端产能和技术布局带来的需求红利。头部厂商过去三个季度的资本开支以及在建工程，测算下来也在面向AI进行全面扩产，以期能够同步适配AIPCB的增量需求。高端PCB目前产线的设备交期被拉长，同时新产线还需要客户审厂、产品验证、良率爬坡等阶段，随着AI芯片及高速网络对于高端HDI和高速高层PCB的结构性需求快速增长，面向20层到30层，以及HDI的阶数从2-3阶升级到5-7阶。技术性能需求的持续提升对于PCB的产能占用是显著增加的。头部公司供给端释放产值的量级可能在280亿。

问：AIPCB行业的增量产值和需求的供需比预计会在明年达到什么水平？高阶PCB产能供需格局如何？
答：PCB新增产线并不完全服务于AI，还要去配套高阶汽车电子、通用服务器及通信卫星等领域的需求。预计明年全球AIPCB行业的增量产值与需求的供需比例大约在80-103%的范围内，高阶PCB产能供需呈现偏紧的态势。

问：在高阶PCB产能方面，头部公司有望获得的营收和利润增长弹性如何？
答：头部的十余家PCB公司，在AI高阶应用中有望实现20-30%的营收弹性和30-40%的利润弹性增长。其中，扩张节奏较快的公司业绩增速会更快。

问：哪些厂商可能在业绩增长和利润弹性方面表现突出？
答：从利润端相对弹性大的公司包括方正、生益和胜宏（英伟达链）等。除了业绩具有弹性外，还可能受益于供不应求的状态延续及行业性涨价预期。

问：哪些厂商可能在行业地位、技术能力以及客户导入确定性方面表现突出？
答：沪电和深南从行业地位、技术能力以及客户导入确定性相对高。沪电在高端数通网络即交换机领域在全球占据绝对领先地位，同时也正在加速进行产能释放，公司新公告的黄石生产基地，和当地政府进行不超过30亿的投资项目，预示公司会加大相关投入力度。深南虽然没有进入NV供应链，但其实也一直为海外ASIC客户以及全球范围内的光模块和交换机领域持续供应，可以把它当作英伟达以外的算力核心受益公司，同时深南主业的成长也受益于BGA载板的高景气度和ABF载板后续订单释放带来的减亏到扭亏的利润弹性。

问：南亚新材在AIPCB的需求增长中扮演什么角色？
答：南亚新材是国内高速覆铜板材料的核心供应商，随着AIPCB需求容量增加，其上游原材料的需求也将持续增长。南亚有望从算力需求放量以及传统覆铜板主业利润改善中受益。

问：明年NV和非NV的AIPCB市场增长情况如何？
答：明年NV整体服务器市场仍保持相对稳健增速，测算其AIPCB市场空间将同比超过30%，达到接近170亿元的市场规模；同时海外其他厂商和国内厂商出货量会有小幅度跃升，且由于PCB用量规格更高，单卡对应的PCB市场显著增大，预计明年NV外的AIPCB市场空间会快速爆发，同比增长103%，达到330亿元以上的市场规模。

问：AI服务器之外的数据交互设施（如交换机、光模块）AIPCB市场空间的增长情况如何？
答：随着AI市场的膨胀，数据交互设施如交换机、光模块的市场空间也会随之扩张，测算显示明年整个数据网络交换设施对应的市场规模将取得比较快速的增长，同比增长47%至接近200亿元的市场规模。

问：明年全球AIPCB市场的空间及其增量情况如何？
答：预计明年全球AIPCB市场空间将同比增长64%，达到约693亿元的量级，绝对增量相比于2025年将增长270亿元。

问：PCB供给侧的变化情况是怎样的？
答：在2024年，PCB扩产初期以中小厂商为主，头部厂商扩产较为谨慎。但随着2024年下半年尤其是第四季度以来，随着英伟达GB200产品出货量增加，中国供应商如胜宏和生益等取得快速营收和利润增长，市场对于AIPCB需求展望更加乐观。头部厂商的稼动率从2023年的平均70-80%提升至接近满负荷状态，特别是在高多层和HDI领域供不应求，产能吃紧。

问：基于上述假设，可以得出哪些关于AIPCB行业的结论？
答：首先，整个行业供需相对稳定且偏紧，因此明年AIPCB行业的平均价格和盈利能力预计将保持稳定，估计平均利润率在20-30%区间。其次，在产能与需求相对匹配的前提下，各家AIPCB营收增量更多来自于新产能的扩充，即AI为其带来弹性，而关键在于谁能更快地扩大高阶产能。