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发表于 2022-1-12 09:35:33 |只看该作者 |正序浏览
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2021年是互联网行业整体叙事逻辑剧变的一年,虽然行业在各种不利因素冲击下,褪去了高增长、高份额、高利润率的光环,但我们对板块的行情并不悲观。从“情绪底——估值底——业绩底”的节奏看,业绩底近在眼前。短期看,因为21Q4和22Q1预计较差的业绩,很难有行业性大机会,可重点关注行业份额此消彼长带来的情绪波动机会;中期看,在预期较低的时刻布局长期增长动力足、壁垒高的龙头将是不错的机会;长期看,下一阶段互联网硬科技等新兴方向亦在悄然酝酿。

摘要

从爆发增长到长坡厚雪。市场容易把短期增长的停滞外推到长期,而居民衣食住行玩的需求不会因为外部因素的影响而持续停滞,虽然用户见顶,但叠加了线上化率提升,互联网长期看仍将显著超越大部分行业增速。差别在于,以往市场认可网络效应下平台价值会指数级提升,从而给予行业高PE甚至PS估值,未来市场会更侧重脚踏实地地按照盈利能力估值。我们认为一旦恐慌阶段过去,市场重新发现行业头部公司长期增长动力和坚实壁垒,即使按照PE依然可以有合理的估值。

关注激烈竞争带来市场份额此消彼长的机会。一个整体增速显著快于宏观大盘、且行业格局依然有明显变化的行业,一定持续存在大量机会。

展望长期,我们认为互联网硬科技、出海、以及面向虚拟世界的探索是行业下一阶段成长的动力所在。尤其围绕互联网硬科技,将是承接资本市场对原先行业爆发力需求的主体,我们认为可积极关注互联网硬科技在新锐公司身上的演绎;对于现有平台型公司,新方向暂时还没有衍生为业绩增长的主线,目前仍需要搭配原有主业的发展情况。


风险

宏观经济及监管政策不确定性,行业创新不及预期,行业竞争加剧风险。

正文

2021年互联网板块复盘:整体呈现强β行情

对互联网行业而言,2021是整体叙事逻辑剧变的一年,行业的关键词由“爆发”、“规模效应”、“无边界”等变为“监管”、“瓶颈”、“社会责任”等,行业形象出现翻天覆地的变化:

从草莽挑战者到既得利益的捍卫者。行业由早年的出身草根、自由竞争、朝气蓬勃的市场经济形象,变成了具备垄断实力,甚至利用垄断地位去逼迫企业二选一、逼迫用户数据隔离的典型,为了追求自身利益,可能影响他人的权益。

从市场经济到社会责任。平台型巨头“手握大权”,他们的每个动作,不仅关乎国民总时间,而且关乎国民总效率、总情绪、总产出、总浪费,舆论氛围日趋紧张,这些巨头即使在单纯市场环境下是遵纪守法的,也不代表他们所做的事情都是合理的,而应该放在社会责任的框架里讨论。

从虚向实。互联网行业发展的两大要素是技术上的创新和网络的规模。过去20年,中国的互联网行业,似乎把主要精力都放在了衍生于规模上的“虚”的东西,如平台的佣金、泛娱乐服务,而在技术创新这样“实”的方向上努力不足。

从爆发增长到行业瓶颈。行业早年一直维持了高增长,然而随着用户渗透饱和、用户时长大幅增加、用户钱包份额线上化的显著提升,行业增速自然趋缓,由此伴随着估值方式的剧烈变化。

在这样的担忧下,市场情绪波动较大,上市互联网公司的估值体系出现坍塌。板块整体呈现强β行情,大部分公司全年下跌15-60%,较年初的高点跌幅则达到40-80%。我们以中国海外互联网ETF(KWEB.US)作为参考指标,对2021年海外互联网公司走势表现进行复盘,KWEB全年跌幅为52.5%,年底较2021年2月17日的年内最高点下跌64.8%。

图表:2021年中国海外互联网ETF(KWEB.US)走势
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资料来源:万得资讯,中金公司研究部
注:中国海外互联网ETF(KWEB)是由金瑞基金公司管理的跟踪已上市中国互联网巨头的ETF基金;其持仓包括腾讯、美团、阿里巴巴、以及好未来等20余家公司,数据截至2021年12月31日;纵轴为KWEB指数相对2021年1月1日基准的倍数

以下是我们对2022年互联网行业整体的逻辑判断:

1)   2022年互联网行业不一定会有方向性的转折,行业需要在新的约束条件下、新的框架下找到自己的生态位,预计阶段性摩擦成本依然存在。

2)   既然大的框架不变,估值逻辑回到从前就是不切实际的期待。此外,估值不会大幅提升的另一个深层次逻辑是,二级市场互联网公司估值大幅调整导致一级市场对互联网行业的定价体系失灵,结果反而四两拨千斤的起到了干预资本无序扩张的作用。一旦市场发现,按照以往的逻辑无法奏效(用市场份额和融资优势作为主要的竞争力,把对手消耗在快速依靠资本提升规模的阶段),会自发地纠正行为,未必需要监管人为干预去切断某些行业和金融的联系。

3)   虽然估值无法系统性提升,但我们对板块的行情并不悲观,毕竟过去一年深度下跌,估值逻辑从10倍PS切换到10倍PE,离开估值去看行情没有意义,在反映较为悲观预期的估值基础上,再弱的基本面都有机会。

4)  我们认为第一个机会来自长期稳健增长预期的基本面驱动,从目前主流的叙事逻辑上看,市场不相信互联网公司能重回高增长、甚至对行业天花板也做了预判。互联网过去以高增长为标签,10倍PS背后寄托的是公司规模或有10倍的增长,不增长的公司都被边缘化,但接下来的现实却是中国经济整体增速放缓,互联网行业用户见顶,以5年为维度,平台型互联网企业规模扩展的空间估计也就在2-2.5倍,对应的CAGR在15-20%,但即使这样也快过大部分行业,因为叠加了线上化率的稳步提升。这些长坡厚雪赛道上、竞争地位有保障的公司,不用再回到10倍PS,30倍PE已经可以保障可观的收益率。

5)  我们认为第二个机会来自于短期市场份额的动态变化。尽管被外界解读为垄断,国内互联网依然是竞争最激烈、格局变化最明显的行业之一,公司的懈怠依然可能导致份额的下滑。尚未上市的字节跳动无疑是行业的搅局者,2016-2018年的百度、2018年的腾讯、2020-2021的阿里巴巴、2021年的快手,都曾因为字节旗下某个业务的快速成长而被市场质疑。

6)   机会一和机会二都并非一蹴而就,机会一需要看到收入增速企稳,机会二需要对竞争格局动态变化的确认,在这一过程中伴随着2022年行业整体业绩大概率前低后高的节奏,需要耐心。

7)    展望长期,互联网硬科技、出海、以及面向虚拟世界的探索是行业下一阶段成长的动力所在,不过这些新的叙事逻辑发生在个体的新锐公司身上才会有更明显的体现;对于现有平台型公司,新方向尚未成为增长主线,目前仍需要搭配原有主业的发展情况,有望锦上添花,却无法雪中送炭。

监管:市场预期相对充分


监管思路更加清晰,市场预期相对充分

和2020年一样,2021年的中央经济工作会议再次强调了“加强反垄断和反不正当竞争”,但从“防止资本无序扩张(2020)”到“要为资本设置‘红绿灯’,依法加强对资本的有效监管,防止资本野蛮生长(2021)”。一方面反垄断和反不正当竞争的方向不变;另一方面,有了更多经验积累后提出红绿灯的概念,表面监管的脉络更为清晰、更加有的放矢。监管严格且细致地规范了互联网公司的经营行为,实现了对弱势群体的保护,防止了资本的无序扩张。

图表:近一年主要监管政策总结
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资料来源:市场监管总局网站,中国人大网,网信办,税务总局网站,中金公司研究部


监管或将帮助国内互联网率先找到思想自觉

技术进步驱动着有着更大的成长性的新要素的出现,但其并不能在一开始就从本质上梳理清楚自己究竟意味着什么。就像大航海时代初期人类面对海洋时还无法跳出陆地思维的框架,此时只有新要素,没有新秩序,因为新要素并未获得思想自觉。

互联网即如此,行业大规模兴起20多年的时间带来了巨变,但迄今还谈不上获得思想自觉,也构不成新秩序。作为私企的互联网公司,法律身份是在实体空间中被界定的,拥有私人公司的权利,理论上其所采取的各种竞争策略,都是自身的权利;但实际上,互联网公司在虚拟空间提供了公共品,获得了公共权力,进而直接或间接的换来了企业长期发展的动力。作为提供公共品的私人企业,就必须承担起公共责任,而不能只在纯粹的市场环境下考虑问题。这是互联网这种新要素和已有社会秩序之间的关系,只有恰当的处理这种关系,新要素才能获取思想自觉和法律确定性,新秩序才能形成。

事实上,互联网这种新要素和已有社会秩序之间的关系,哪怕放在全世界,都是在发展演变中、需要不断去探索的问题,监管并不是中国互联网的独有现象,而是全球性问题,而且是无法回避的问题,只要保持回避,新要素就会与已有秩序形成各种冲突,双方都可能持续受到伤害。我们是全世界敢于率先去面对和解决新时代问题的国家,哪怕短期遭到阵痛,长期来看我们认为我国的互联网企业率先进入了寻找与已有秩序间关系的大潮中,也有望更早获得思想自觉。


“新新要素”萌发背景下,互联网新要素长期更容易与监管形成良好秩序

人类社会有两种秩序,自下而上分布式自生秩序和自上而下集中式顶层秩序。web1.0并没有脱离自上而下的集中式顶层秩序,平台提供什么,用户消费什么;web2.0开始演化出自下而上分布式自生秩序,开始有UGC,但平台本身管理还是集中式的、有顶层秩序的色彩;web3.0带来了一种纯分布式世界的畅想,从用户的活动,到平台的管理,都是分布式的,它能够实现与集中式类似的功能,但却是由群体意识主导,无需集中管理。

如果说以web1.0和web2.0为主的互联网新要素,和已有社会秩序之间的关系已经充满了新挑战,那么处在萌芽中的web3.0思潮更有可能带来与已有社会秩序之间强烈的冲突,甚至因为web3.0所构建的群体是不定型的,没有特定的管理者,也不依赖于任何特定的物理设备,监管想要对web3.0进行约束,都无法像以往那样找到合适的切入路径。虽然目前web3.0仍然是遥远的想象,但想到一个完全区别于传统世界的数字世界有可能出现,甚至蕴含着纯粹个体主义秩序的可能性,成为比目前互联网这种新要素更新的“新新要素”,我们都认为眼下互联网这种要素和已有秩序之间的矛盾会显得不值一提。

时代的发展并不完全取决于某一种要素或某一种顶层设计,而是多种力量博弈的结果,现阶段的数字秩序是由web2.0的数字平台所主导的,而web2.0的管理是集中式的,监管可以轻而易举的对其施加影响,二者反而更容易找到平衡的关系,共同参与到与更新要素之间的博弈。某种程度上,web3.0的呼声越高越容易造成web2.0平台和监管之间更好的关系。我们认为市场目前所担忧监管与互联网企业间紧张的关系,将来甚至有很大可能发生逆转。

电商:宏观低迷待反弹,渗透率提升是趋势


宏观消费目前相对低迷,2022或有边际改善和前低后高可能

电商发展有赖于宏观消费大环境,对大环境的判断我们主要参考中金策略组的结论,仅从互联网行业视角稍作补充。

宏观上持续不断的疫情对低收入群体造成了重大干扰;且由于外部环境变化,一部分行业从业人员收入受到影响,而这些人此前多属于消费中坚力量;同时政策鼓励全民节约意识,倡导简约低碳的生活方式,共同造成了居民整体消费倾向偏低。

从疫情影响角度看,国内疫情2020年Q1突如其来,但Q2已逐步复苏,互联网更是扮演复苏先锋角色,在2020年Q3和Q4,在全球普遍受影响较大的情况下,国内一枝独秀,游戏的高基数是2020年Q1-Q2,实物电商是2020年Q2-Q4,本地生活是2020年Q3-2021年Q1。转折点出现在2021年Q2,Delta变种在国内出现,7月末南京和10月中旬内蒙古等疫情以及更新的变种Omicron在我国较严格的管控政策下直接对实物电商、本地生活等造成了明显影响。

宏观经济和疫情等因素是我们所面对的客观事实,结合中金策略组的判断,尽管当前中国宏观政策面临多重约束,但增长持续偏弱也意味着政策的主要矛盾可能向“稳增长”转移。我们预计电商行业在2022年Q1仍将受到消费偏弱的影响,最快可能在Q2开始改善。基于上述假设,我们测算整体电商大盘(以各线上化平台GMV总和为基础计算,包括中心化电商平台、直播电商及社区团购等[1])在2022年将呈前低后高的趋势,整体增速将达到17%。


国内零售线上化依旧空间广阔,得益于三大趋势

短期线上渗透率虽透支,但不必过度线性外推

2020年疫情带来了电商渗透率的快速提升,当时被描述为“跨越式发展”,2021年市场发现新增人群的消费频次并不如想象中乐观,反带来了高基数的压力,2021年渗透率与2020年基本持平,因此叙事逻辑又转变为“行业见顶、增长潜力被透支”。我们认为,这两种说法都有失偏颇,前者高估了行业且已被修正,后者很大概率上低估了行业,未来也有望被修正。

►我们认为,从用户时长、品类和体验升级方面来看,电商的渗透率仍有较大的提升空间。

图表:受宏观消费疲软影响,线上零售增速放缓
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资料来源:国家统计局,中金公司研究部

图表:实物零售线上化渗透率在2020年迅速提升后持稳定态势
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资料来源:国家统计局,中金公司研究部

从线上化视角来看,得益于三大趋势,零售线上化增长潜力的想象空间依旧广阔。

►直播电商:直播电商是一场信息革命,做到了“所见即所得”,且搭配更敏捷更柔性的供应链后威力倍增。长期来看品牌自播占比将稳步提升。我们认为短期行业份额的变量将主要由直播电商的发展所驱动。

►农产品电商:随着模式创新和履约升级,如今既有社区团购抢占下沉市场生鲜高频入口,又有中心式电商、前置仓、超市到家等渠道不断提升农产品线上化比例。

►即时配送:前置仓和超市到家(京东到家/美团闪送/淘鲜达)等小时达模式满足消费升级的需求,用户体验反向强化用户购买行为。

直播电商:流量红利下供应链持续升级

直播电商的发展可能会扰动电商行业存量竞争格局,但我们的分析先从行业增量视角入手。

新的内容形式带来新的消费体验,电商直播消费者人群持续渗透。CNNIC数据显示截止2021年6月,中国短视频用户使用人数为8.87亿人,占中国网民整体规模的87.8%;网络直播用户规模为6.37亿人,占中国网民整体规模的63.1%;而电商直播用户规模达到3.84亿,同比增长7524万,占网民整体规模的38%。贝恩数据显示2020年短视频/直播软件月均使用时间达20.7小时,带动了消费模式的转变。

直播电商并非单纯流量变现逻辑,而是一场信息革命。视频时代做到了真正意义上的“所见即所得”,创作者和消费者都因为门槛降低扩大了适用范围,获得了全新的购物体验。我们认为直播电商将进一步占领用户时长,成为未来电商消费的重要场景。

图表:各类手机应用月均使用时长
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资料来源:贝恩公司,中金公司研究部

图表:2020.3-2021.6网络直播用户规模及使用率
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资料来源:CNNIC,艾瑞咨询,中金公司研究部

直播电商搭配更敏捷更柔性的供应链后威力倍增。直播电商模式扩大了供给和需求者的范围,生产商更方便接触用户并实时互动,了解用户真实需求。“推拉结合”的生产方式可实现基于真实需求驱动的供应链运作模型,减少冗余库存,提升货物周转。

品牌自播和达人直播共同发力,全方位实现用户的触达和转化。我们认为,品牌自播对品牌而言,是一项大而全的通用能力,具备一定的可复制性,长期看比将逐渐稳步提升;而达人直播,核心是发挥达人小而精的感染力,需要具体情况具体分析。艾瑞预计品牌自播成交额占比将不断提升,至2023年成交额占比接近50%。以淘宝直播为例,3Q21 (LTM) [2] 淘宝直播中商家自播GMV占直播总GMV的比例已达到60%。

农产品电商:低渗透率下多模式竞争,巨头争抢的万亿增量市场

生鲜农产品具有刚需、高频两大属性,是低渗透率下的万亿级增量市场。生鲜农产品的刚需和高频属性形成了庞大的市场,艾瑞咨询预计到2023年中国生鲜零售规模将达到6.2万亿元。农产品供应周期长、保质期短、产地分散、标准化率低、损耗率高等对物流仓配和产地整合提出了较高的要求,同时低客单价使电商渗透率长期较低,2019年生鲜品类电商渗透率仅约6%,2020年受疫情拉动升至9%,远低于3C电子和服饰等线上优势品类。2015年以来农产品生鲜领域探索出了中心式电商、前置仓、仓店一体、超市到家、社区团购等多种模式,各模式分别从“多快好”和“省”两个维度切入,目前处于多模式共存、渗透加速阶段。

图表:生鲜农产品万亿级赛道
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资料来源:艾瑞咨询,中金公司研究部

图表:2020年生鲜品类电商渗透率占比约为9%
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资料来源:Euromonitor,久谦咨询,智研咨询,国家统计局,中金公司研究部

我们预计农产品电商渗透率有望在2023年接近20%,2020-2023年农产品电商规模CAGR达38%,主要受电商平台农产品品类拓展和社区团购加速生鲜渗透的驱动。我们看好农产品方向的拓展,因为供需间差距会迅速收窄。分平台看,拼多多和阿里巴巴有望以平台电商模式持续发力,拼多多布局早、模式顺,并通过免佣金、“百亿农研”以及多多买菜等项目发展农产品生鲜领域,我们预计拼多多农产品销售有望在2022年超过阿里巴巴;美团则是更多凭借美团优选、美团买菜等新模式异军突起,市场份额也有望逐步扩大。

图表:预计农产品电商渗透率在2023年将接近20%
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资料来源:公司公告,中金公司研究部测算

图表:拼多多、阿里和美团有望成为主要参与者
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资料来源:公司公告,中金公司研究部测算

图表:驱动力一:电商平台生鲜品类GMV高速增长
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资料来源:公司公告,中金公司研究部

图表:驱动力二:社区团购推动生鲜行业发展
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资料来源:公司公告,中金公司研究部

即时配送:消费升级下规模有望快速增长,多业态共存满足细分需求

消费升级下即配市场规模有望快速增长。2016年以来我国即时配送市场快速增长,2020年订单量约为210亿单。受益于消费升级下本地零售、近场电商、本地服务等新兴本地消费场景的崛起,艾瑞预计2025年即配市场订单量有望达到约795亿单,5年CAGR 31%,其中新兴场景如本地零售、本地电商和本地服务的单量占比将从2020年的35%提高至2025年的59%。我们认为即时配送通过完善末端小时达履约网络,渗透到传统电商较难触达的品类,提高用户体验且创造更多即时消费需求,在供给端也帮助更多商家实现数字化。小时达也提升了传统电商中消费者的体验,强化用户购买行为提升粘性。我们认为即时配送的快速发展也有望继续推动线上零售渗透率的提高。

图表:受益于新兴本地消费场景的崛起,即配市场2025年有望达到约800亿单,5年CAGR 31%

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资料来源:顺丰同城招股书,艾瑞咨询,中金公司研究部

多种业态共存满足细分需求。我们认为长期来看中心化平台可基本满足消费者即配需求。自营模式可满足用户对高质量产品的需求,如生鲜产品等。而独立第三方物流配送商或将更多满足B端客户定制化配送需求。

图表:即时配送领域多种业态共存满足细分需求
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资料来源:Quest Mobile,易观分析,数据超市,新浪网,亿欧网,顺丰同城招股书,公司公告,各公司官方网站和小程序、APP,中金公司研究部

总结:2022年电商规模仍存在增长动能

我们用“电商规模=整体零售规模×电商渗透率”的框架分析电商行业。我们认为直播电商、农产品电商和即时配送分别在用户时长、用户选择和用户体验方面有优势,零售线上化率长期的提升拥有较强的确定性,而整体零售大盘增长则是2022年的不确定性变量。若出于审慎角度假设消费增速较缓,渗透率亦可推动电商规模的提升,若2022在稳增长政策下叠加2021低基数效应,消费增速稳步复苏,则电商板块将迎来更大反弹。


行业份额仍有变数

我们认为短期国内电商份额的变量主要集中由直播电商的发展所驱动。

抖音、快手、淘宝直播三足鼎立格局基本形成。1)抖音:坚持“兴趣电商”,实现从兴趣人群识别与触达、到购物兴趣激发、再到购物需求承接的高效转化路径;2)快手:坚持“信任电商”,以私域流量的优势实现了流量变现,很多消费者购物源自于对主播的信任;3)淘宝直播:从“货架”逻辑走向“发现”逻辑,主打“发现电商”。

图表:抖音、快手与淘宝直播的模式对比
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资料来源:抖音官网,快手官网,热浪引擎官网,阿里妈妈官网,QuestMobile,红人点集,中金公司研究部

综合来看,我们预计阿里巴巴将持续夯实供应链优势并投资下沉市场,但国内份额预期持续下降;拼多多和京东凭借农产品品类扩张及消费者体验升级得以稳定份额;抖音和快手受益于直播电商模式兴起,预计其电商GMV合计占比将从2020年不到3%上升至2023年超过10%,同时,因为抖音和快手的增长是行业短期份额变化的主要原因,一旦出现增长驱动因素趋缓的迹象,市场有望重估竞争格局;美团受益于农产品电商及即时配送趋势,有望通过社区团购、闪购、买菜稳步切入零售领域。

图表:电商平台份额变化预测
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资料来源:公司公告,中金公司研究部测算

本地生活:线上渗透率仍低,消费回暖后或有更大弹性

本地生活线上渗透率仍低,消费回暖后弹性或更大。据艾瑞,预计未来随着生活服务数字化的加速及用户下沉,2025年生活服务行业线上化率有望提升至31%,对应10.9万亿元市场规模,CAGR为18%。即使从发展最成熟的外卖来看,据美团研究院,2019年外卖收入占中国餐饮业收入比例为14%,我们预计2020年提升至19%。从更为宽泛的口径来看,我们用居民食品烟酒支出作为分母以表现外卖对于在家做饭场景的替代效应,这一比例在2020年约为8%左右,相比目前电商25%的渗透率[3]仍低,增长空间较大。尽管美团外卖指引4Q21和1Q22受宏观消费需求疲软及个别地区疫情影响,增速将有所放缓,但我们认为外卖及本地生活长期空间仍大,疫情趋缓及消费回暖后预计增速弹性也更大。

图表:本地生活线上渗透率仍低
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资料来源:艾瑞咨询,国家统计局,美团研究院,中金公司研究部

本地生活竞争格局也更优,美团本地生活龙头地位较为稳固。本地生活是即时商流与即时物流双轮驱动的“重资产”业务。到家赛道多轮洗牌后剩下美团和饿了么两家主要竞争对手,实质竞争格局远好于电商领域。到店赛道特征在于仍涉及线下交易,完整的交易闭环和消费者认可比较重要;虽然大量竞争者参与,但大都很难演化出全国性的组织和管理能力。且抖音快手等平台入局到店业务并不会对美团增长形成明显冲击,因为美团在消费者的认可、闭环转化上优势仍较强,且抖音取得了广告收入更多是挤占了中小参与者的份额。

广告大盘:短期低迷成定局,长期空间依旧清晰


宏观及监管全方位冲击

广告是经济的晴雨表,目前互联网广告增速放缓亦在所难免。具体而言,我们认为目前冲击主要来自以下四个方面:

► 部分行业整体受到冲击,广告主直接受影响:主要包括教育行业和游戏行业,还有地产、互联网金融、医美等行业等。

►  宏观消费疲软:2021年3季度社会消费品零售总额同比增速从1/2季度的34%/14%放缓至5%,线上、线下零售总额和线上虚拟销售同比增速均在放缓。

►  对此前广告形式的规范:包括对开屏弹窗广告的整治、11月26日发布的《互联网广告管理办法(征求意见稿)》要求通过互联网媒介推销商品及服务的形式标明“广告”、要求视频插播广告确保一键关闭等更严格的规定。

►   《个人信息保护法》的潜在影响:我们认为联盟类广告和引流至电商交易的广告可能会承受更大的压力。短时间内行业短期增速放缓不可避免,但竞价广告主数量减少可能会导致单价降低利好有预算的广告主,有望起到弥补作用;此外,在外部广告承压后,平台内循环广告可能需要承担更高的KPI。

图表:2021年3季度线上平台广告收入总额增速放缓
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注:以上收入来自腾讯、字节(中金估计)、快手等19家线上平台广告收入加总,不包括电商平台(如阿里、美团等)广告收入
资料来源:公司公告,Latepost,中金公司研究部


我们预计广告大盘将持续低迷至2022年2季度

我们加总腾讯、字节[4]、百度、快手等19家线上平台的广告收入,用以模拟非电商类的线上广告收入,预计2021/2022年线上广告总收入将同比增长25%/9%至5096亿/5564亿元。展望2022年,我们预计广告大盘仍将显著受到经济大盘影响而承压,从节奏来看2022年上半年压力将大于下半年。我们预计2022年下半年开始,这些平台的广告收入同比增速将在2021年下半年低基数上有所回升。但广告大盘或滞后于宏观经济波动。

图表:我们预计2022年线上平台广告收入同比增长9%至5564亿元
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资料来源:公司公告,中金公司研究部

图表:我们预计短期短视频广告仍将获取更大市场份额
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资料来源:公司公告,中金公司研究部



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