国产算力逻辑调研纪要

无聊小北

梦想的第四维

问：国内算力是否能在当前时间点确认拐点？
答：H20禁了之后国内算力卡紧缺，一季度阿里、腾讯公布出来的一季度资本开支有明显的下滑。从产业链调研也发现2、3月份互联网大厂对英伟达下的H20的订单很多，后来因为禁运原因完全被取消。但是目前来看，悲观预期已经被市场消化。

问：缺卡问题可以从哪些方面得到缓解？
答：一方面，如果去看H20的配置，是可以看出一些端倪的。虽然H20明面的指标比H100差很多，但是H20把HBM的带宽提升了很多，实际在推理、训练的指标中，H20的实际效果并不像纸面宣称的跟H100差那么多。从该角度可以判断，英伟达一定是想做中国生意的。同时，近期英伟达也在官网发文称，公司将恢复H20在中国的销售。卡的问题能够解决国内算力的拐点问题，一旦趋势确认，短期可能不会被打破。另一方面，包括HWJ、H、沐曦和摩尔线程等在内的国产GPU厂家正逐步解决被卡脖子的问题，预计缺卡问题将逐步得到解决。

问：海外训推需求重新成立的标志有什么？
答：资本市场确认海外训推需求重新成立的重要标志就是Google的token消耗量快速提升。同时，甲骨文的业绩以及博通、迈威尔对于ASIC需求的乐观指引也同时确认了这一趋势，显示出海外市场需求旺盛。

问：国内算力需求的发展有哪些趋势？
答：从token消耗量来看，字节跳动等公司的5、6月份的消耗量与Google相当，表明国内推理和应用需求非常旺盛；此外，二季度国产算力产业链内如光模块、IDC、交换机、液冷等厂商业绩景气度极高，形成了类似23年2季度海外算力链业绩拐点的现象。例如旭创，23年2季度业绩拐点之后，基本上持续了至少六个季度，单季度收入和利润环比增速在20%以上。新易盛在确认业绩拐点之后，基本上也有5-6个季度比旭创更高的增速，太辰光和仕佳情况类似。

问：国产算力何时确认业绩拐点？该趋势与海外有何相似性？
答：国产算力的业绩拐点出现在二季度，这是由于自2023年1季度国内BBAT资本开支达到低潮后逐季度上升至去年四季度达到高峰，首次业绩确认。因为互联网厂家的资本开支首先来自于买卡，之后建数据中心，建数据中心后，把交换机、光模块、服务器等上架，就对应到了光模块、服务器、IDC等厂家的业绩上。在H20被禁运后，产业内光模块、交换机、数据中心等业绩并未明显下滑，仍在稳步上升，同时，目前缺卡的问题已经有了很大程度的缓解预期，预示着拐点具有持续性，业绩拐点可能会与海外的拐点类似。

问：数据中心交换机的商业模式变化主要体现在哪些方面？
答：数据中心交换机的商业模式变化主要体现在两个方面：一是通过直销模式来服务互联网大客户，从而大幅度降低了销售费用率；二是数据中心新增了对400G和800G高速交换机的需求，这导致单品的研发费用率明显下降。以锐捷为例，如果能够调整结构并达到行业平均的5-8%销售费用率和8-10%研发费用率，其利润将会得到极大优化。

问：国产算力中交换机环节可以关注什么？
答：国产算力中可能率先出业绩的是交换机产业链，如星网锐捷和锐捷网络等。以锐捷网络为例，其二季度利润约3.5亿左右，且历史经验来看三、四季度业绩会更好，预估全年利润潜力较大。星网锐捷持有锐捷网络45%股权，对应的估值和利润表现也是具有明显优势。